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樹立正確風險意識 債市風險管理須未雨綢繆
 
日期:2012/8/8 访问:
 

 

來源:金融時報2012年08月08日

 

    “市場發展到今天這個規模和階段,要想保證市場繼續健康發展,必須要加強銀行間市場投資人隊伍風險意識教育,提高風險管理水準,加快市場投資主體隊伍建設。這既是由當前市場發展面臨的宏觀環境所決定的,也是廣大市場成員共同的要求。”在中國銀行間市場交易商協會於2012年8月1日至3日北京舉辦的“銀行間市場投資人風險防範與管理培訓班(第一期)”開班式上,交易商協會秘書長時文朝針對債券市場信用風險防範和管理等問題如是說。

 

  近年來,中國債券市場尤其是公司信用類債券市場發展迅速。據統計,2012年上半年,債券市場累計發行人民幣債券3.53萬億元,其中公司信用類債券發行量1.4萬億元,占比39.7%。截至今年6月底,債券市場債券託管總額達23萬億元,其中公司信用類債券託管總額5.8萬億元,占比25.2%。在公司信用類債券中,非金融企業直接債務融資工具是主力軍,2012年上半年,非金融企業直接債務融資工具發行量占公司信用類債券發行量的70.4%;截至2012年6月底,非金融企業直接債務融資工具存量占公司信用類債券存量的57.1%。

 

  有市場必有風險

 

  時文朝說,市場經濟本質上是信用經濟,存在信用風險是市場經濟發展的客觀規律,發行主體的信用風險水準是信用債券價值波動的核心因素,這是信用債券的本質特徵。在成熟的債券市場,發行人發生違約並不鮮見。2011年底中國公司信用債券市場世界排名第三(6597億美元),僅次於美國(32613億美元)、日本(9441億美元)。在2007年~2011年的五年間,根據標普的統計,美國發生400起違約,日本發生8起違約,而中國債券市場發展至今尚未發生一起違約。

 

  他表示,中國債券市場至今無違約,原因有幾方面。一是在債券市場發展初期,主要是信用等級高的大企業有機會通過債券市場融資,信用風險並不明顯;二是監管較嚴,准入門檻較高;三是投資人風險偏好低;四是經濟形勢整體較好;五是貨幣政策較為寬鬆,市場流動性相對充足。但隨著市場的發展,會有越來越多的企業有機會進入債券市場融資,其中包括信用風險較大的企業,信用等級中樞會逐漸下移。

 

  “這是好事,說明債券市場能為各種企業提供融資管道,債券市場的融資功能得到充分發揮。當然,隨著更多低評級的企業進入市場,信用風險問題也會越來越明顯,這是一個市場發展到一定階段的必然結果。”時文朝認為,信用風險事件甚至違約事件的出現,短期可能會對市場參與者造成一定影響,但從長遠來講對建立市場化的定價估值體系,完善市場風險分散分擔機制,充實評級違約率資料庫均有積極意義,也是對現有機構、制度規範和市場參與者行為的自我校驗,有利於市場長遠健康發展。這一點現在已經成為很多監管部門、市場成員和專家媒體的共識。

 

  時文朝認為,目前來看,不排除隨著宏觀經濟的波動、市場規模的擴大、發行人日趨多樣化、信用等級中樞下移等因素的影響,個別企業有可能違約,引發個體風險,這在市場發展進程中是不可避免的。對於市場上出現的個別風險暴露應該加以高度關注,如果重視程度不夠、應對不及時、處理不得當的話,仍有可能對市場形成局部衝擊。

 

  應對市場風險中存在的問題

 

  時文朝認為,在應對市場風險方面,目前市場上主要存在著認識、信用評級以及信用增進等幾方面的問題。

 

  首先,是認識方面的問題。市場參與者對於市場風險,存在幾種錯誤認識,即認為市場無風險,或認為市場有風險但有政府隱性擔保,或寄希望於找救命稻草。

 

  其次,是評級方面的問題。評級行業服務品質的高低事關投資者利益,行業的發展關係到債券市場發展的大局,對促進市場公開透明、保護投資者具有重要作用。但我國評級行業的公信力和權威性還不高,級別競爭時有發生,未能切實起到獨立、客觀揭示信用風險的作用。該問題集中表現在兩個方面:一是評級等級總體穩定性差,評級上調突出,部分評級與經濟實際運行情況背離,缺乏合理調整依據;二是場內場外主體信用評級存在顯著差異,在一定程度上給投資者傳達了不統一的信號,也會引起“虛高評級”的跨市場傳導。

 

  他說,加強評級行業的自律管理,推動信用評級行業規範健康發展,一直是協會的工作重點之一。在行業外部生態建設方面,積極配合相關部門加快推動信用評級行業基礎法規的建設,促進評級行業監管規則的統一和評級行業監管架構的明晰。在行業內部自律建設方面,一是構建信用評級行業自律管理框架體系,制定出臺《信用評級業務自律指引》等自律規則,開展行業監測分析、現場調查等自律管理;二是研究行業發展動態,制定評級行業評級技術、資訊披露、從業人員、公司治理等方面的標準,提高評級行業透明度;三是研究並逐步推廣雙評級制度、探索科學合理的評級機構市場化評價機制,強化評級行業的外部約束;四是推動成立新型信用評級機構中債資信評估有限責任公司,以此為載體探索評級行業發展運營和業務模式,健全完善債券市場公共基礎設施。

 

  再次,是信用增進方面的問題。近年來,相當一部分中小企業或低信用等級企業發債,是通過增信機構為發行人提供信用增進服務,來分擔一部分信用風險。但是,投資人對信用增進的認識還有待提高。經過增信的AAA級債券的發行利率與同期限AAA級債券發行利率相比存在不同程度的溢價。這說明市場機構對於信用增進的認識存在分歧,對於增信債券的AAA債項評級未給予認可。“這是不太公平的。雖然提倡重視發債體自身的信用狀況,重視第一還款人的資信,但信用增進畢竟使投資人的風險大大降低了,如果信用增進的市場功能不能得到認可,一方面會使信用增進機構的業務發展面臨挑戰,另一方面發行人尋求信用增進的動力因發債成本不能降低而大受影響,長期持續下去相當一部分發債體會被擠出市場,中國市場上的信用增進制度安排也面臨嚴峻考驗。”時文朝強調說。

 

  投資人如何應對信用風險

 

  時文朝指出,在市場化機制下,投資人要有風險識別、判斷、計量以及承擔風險的意願和能力。銀行間債券市場發行債務融資工具施行註冊制。與審批制或核准制不同,註冊制秉持市場化的管理理念,這一理念首先體現在“投資者自擔風險”上。在註冊制下,協會不對企業的風險做實質性判斷,而是看企業資訊披露是否完備,投資人應根據披露的資訊對企業的風險作出獨立判斷,並自行承擔風險。

 

  他說,長期以來,我國債務資本市場從未發生過違約事件,導致部分投資者仍存在“市場無風險”、“風險有兜底”的認識誤區,忽視風險識別和防範能力的建設,對大勢的把握能力不夠。近段時間一些風險事件,向市場發出了風險警示信號。投資者應樹立正確的投資理念,理性看待信用風險的客觀存在,提高風險管理及市場運作能力。

 

  “投資人要提高風險識別和判斷能力,同時更應當具有風險自擔的預期、意願和能力。這包括兩個方面的問題:一是要提高風險識別能力,這就需要加強風險識別的機構、隊伍、技術和制度建設;二是要提高風險承擔能力,這就需要具備承擔風險的意願和實際財力,金融危機後的全球去杠杆化趨勢就是要讓金融機構將風險承擔控制在自身的財力範圍內。”時文朝說,為滿足投資人有效對沖信用風險的需求,防止信用風險局部過度積聚,建立健全市場風險分散分擔機制是非常重要的環節。協會在這方面也做了許多工作,尤其是協會組織市場成員研究推出信用風險緩釋工具(CRM),一定程度上滿足了市場成員對主動風險管理工具的需求。

 

  交易商協會 在風險應對方面的工作機制

 

  “註冊制下投資者自擔風險,在這一前提下為保護投資者的合法權益,避免單體信用事件對市場平穩運行造成過大衝擊。自律組織的主要職責為搭建市場基礎架構、完善投資者保護制度體系,推進市場化自律管理和市場機構自我約束有機結合的自律管理體系架構的建設和實施。”時文朝表示,在投資者自擔風險的前提下,交易商協會作為自律組織,沒有權利也沒有義務向任何其他主體施壓,以確保融資工具按時還本付息。從保護投資者合法權益、推動市場規範平穩發展的大局出發,協會秉持正確的風險防範與管理理念,堅持市場化的原則,恪守自律組織的職責與本分,既不過度干預,也不置身事外。但信用風險一旦暴露,協會將切實督導發行人及仲介機構各司其職,積極穩妥地履行好資訊披露、召開持有人會議、跟蹤評級等職責,並推動相關各方按照市場化的原則積極謀求債務重組、提前償付等風險處置措施。

 

  據介紹,如果債項違約最終發生,投資人可通過自力救濟、自律管理、司法救濟等途徑主張自己的合法權益。自力救濟是指投資人依靠自身力量向發行人協商要求實現債權的行為。自律管理途徑是指根據《持有人會議規程》,主承銷商有義務召開債務融資工具持有人大會,搭建投資者集體議事以及與發行人協商違約救濟措施的平臺。司法途徑,是指投資人依據《合同法》和《民事訴訟法》等法律規定,向法院提起訴訟;為了節約訴訟成本,根據《民事訴訟法》,當事人一方人數眾多的共同訴訟,可以由當事人推選訴訟代表人進行訴訟。

 
 
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